business-team-is-analyzing-graphs-on-the-desk-LSYK9CN

Lorsque le cofondateur et PDG d’Assure, Jeremy Neilson, a géré le célèbre programme de développement économique du Fonds de fonds de l’Utah de 300 millions de dollars, il a entendu des centaines de présentations de gestionnaires de placements avides de liquidités et d’imprimatur d’un investissement du programme dans leurs sociétés respectives. Dans tous ces pitchs, pas une seule fois, les gestionnaires de fonds n’ont utilisé les mots « droits au prorata. »

Cela dément la réalité selon laquelle ces droits peuvent avoir un impact stratégique immense sur la performance d’un fonds. Les gestionnaires de fonds expliquent comment ils  » suivent leurs gagnants  » en investissant plus de capital. Les droits au prorata sont ce qui donne à un investisseur ou à une entreprise le droit de faire des investissements de suite dans ses sociétés vedettes du portefeuille et de maintenir sa participation sans dilution.

Un fonds de capital-risque particulier a fait un effort concerté pour recevoir un investissement du Fonds de fonds de l’Utah. À l’époque, le fonds de capital-risque semblait très solide sur le papier alors que ses gestionnaires s’efforçaient d’apporter les derniers dollars pour clôturer leur deuxième fonds. La vérification diligente a révélé que, dans leur premier fonds, les gestionnaires n’avaient pas un montant disproportionné de capitaux propres dans les meilleures sociétés de leur portefeuille; leur capital était plutôt réparti de manière assez égale sur l’ensemble du portefeuille du fonds. Jeremy a conclu que soit les gestionnaires ne savaient pas comment identifier leurs gagnants – un événement peu probable -, soit ils n’avaient pas reçu le droit d’investir plus de capital. En d’autres termes, ils n’avaient pas de droits au prorata. Cet échec a coûté des millions de dollars de rendements supplémentaires aux investisseurs du fonds et a accru son degré de difficulté à lever des fonds.

Après qu’Assure a commencé à alimenter AngelList et d’autres réseaux avec ses services structurants et administratifs, Jeremy et l’équipe ont commencé à entendre le terme « droits au prorata » avec beaucoup plus de fréquence.

Les droits au prorata sont le droit légal d’investir plus de capital lorsque l’entreprise lève des fonds supplémentaires. Il s’agit généralement d’une évaluation plus élevée que lors des cycles précédents. Ce droit légal doit être négocié, et il n’est généralement offert qu’aux  » grands acheteurs », c’est-à-dire aux investisseurs ayant des positions en actions significatives.

Les droits au prorata ne sont applicables que lorsque vous investissez dans des entreprises en démarrage – en particulier, ils ne sont généralement applicables que dans les premiers cycles de financement d’une entreprise en démarrage.

LES DROITS AU PRORATA SONT-ILS BONS POUR LES STARTUPS?

PieChart2-01 De toute évidence, consacrer plus de capital à une entreprise qui, à l’avenir, aura une sortie positive forte se traduira par des rendements élevés pour les investisseurs. Ce n’est pas un concept difficile à digérer. Avoir un droit au prorata et utiliser ce droit pourrait entraîner des millions et des millions de rendements supplémentaires. En réalité, les droits au prorata profitent à l’investisseur. Profitent-ils à la start-up ? Ils pourraient, mais pas nécessairement. Si une entreprise en démarrage réussit, il est facile de trouver de nouveaux investisseurs et il pourrait être préférable de prendre plus de capital auprès d’investisseurs existants, car ils peuvent apporter de nouvelles perspectives et élargir les réseaux d’influence.

Les startups ne vont donner des droits au prorata à personne. Ces droits peuvent être extrêmement précieux, de sorte que les startups ne les offrent qu’aux grands acheteurs. Pour les investisseurs en phase de démarrage, le seuil des droits au prorata pourrait être de 250 000 $. Pour un investisseur rond, l’exigence peut être de 1 million de dollars ou de 10 millions de dollars, selon l’évaluation et d’autres variables pertinentes pour les négociations. C’est précisément dans ce scénario que de nombreux clients d’Assure font appel à notre expertise pour structurer et administrer un SPV de levée de capitaux, la mise en commun d’un certain nombre d’investisseurs permettant au SPV d’atteindre le seuil des droits au prorata.

Alors que nous revenons à la structuration et à l’administration des allocations au prorata, nous devons rappeler que les droits au prorata ne sont pertinents que lorsqu’une entreprise lève plus de capitaux. En passant à l’étape structurante, supposons que vous ayez acquis le droit au prorata et que vous ayez décidé d’exercer ce droit. Que faites-vous ensuite?

UN GESTIONNAIRE DE FONDS PEUT ADOPTER L’UNE DES TROIS APPROCHES PRINCIPALES DES DROITS AU PRORATA:

  1. Les gestionnaires de fonds peuvent accepter les droits et investir à partir du même véhicule d’investissement à partir duquel ils ont effectué l’investissement initial dans la société.

    A. Les gestionnaires de fonds de fonds de capital-risque traditionnels peuvent émettre un appel de capital pour le capital nécessaire et investir ce capital supplémentaire dans la société en démarrage.

    D. Les gestionnaires de fonds de capital-risque Micro ou nano peuvent effectuer un appel de capital, mais ils devront probablement utiliser l’approche 2 ou 3 ci-dessous.

    C. Enfin, si un VPS de levée de fonds était utilisé comme véhicule d’investissement, les gestionnaires de fonds recueilleraient de nouveaux fonds auprès d’investisseurs existants pour déployer le capital du véhicule de VPS actuel.

  2. Acceptez les droits et configurez un nouveau véhicule SPV. Des investisseurs du SPV original et / ou de nouveaux investisseurs pourraient fournir le capital.

  3. Accepter les droits et les céder à un tiers. Si cela est fait, un nouveau SPV peut être mis en place dans l’intérêt du partage des avantages économiques.

QUELQUES EXEMPLES D’APPROCHES DES DROITS AU PRORATA:

OnboardInvestors-01 Fonds de capital-risque Micro ou Nano – Disons qu’un fonds micro lève 10 millions de dollars en capital. Les gestionnaires investissent ces 10 millions de dollars dans 50 entreprises en démarrage en phase de démarrage. Cela représente en moyenne 200 000 $ par société de portefeuille. Après 12 à 24 mois, les 10 millions de dollars ont été investis. Ensuite, certaines des 50 entreprises commencent à progresser et à se montrer prometteuses. Si le fonds de microcrédit négociait des droits au prorata, il devrait utiliser l’approche deux ou trois pour lever des fonds supplémentaires pour ses droits d’attribution au prorata.

Certains investisseurs qui se mettent en réseau avec de petits fonds, tels que les micro et nano-acteurs, voudront faire partie de la troisième approche. Lorsque ces petits fonds ne peuvent pas lever suffisamment de fonds seuls ou n’ont pas assez de réserves pour capter la totalité de leur allocation au prorata, ils font appel à des investisseurs. Le portage est généralement partagé entre les parties, et le nouveau groupe combiné lève des capitaux pour ces allocations inutilisées.

PASSONS MAINTENANT EN REVUE LES AVANTAGES ET LES INCONVÉNIENTS DE CHAQUE APPROCHE

La Première Approche: Accepter les droits et investir à partir du même véhicule d’investissement initial.

Les avantages de cette approche incluent le fait que l’utilisation de la structure existante maintient les coûts bas et que vous n’avez pas besoin d’une entité supplémentaire pour gérer l’investissement. Les points négatifs de cette approche sont que l’ajout de nouveaux investisseurs qui n’étaient pas des investisseurs d’origine nécessite un langage spécialisé dans les documents de votre fonds SPV. De plus, la préparation des déclarations de revenus et la gestion de la table de plafonnement sont plus complexes et nécessitent plus d’efforts administratifs que d’autres approches.

Deuxième approche: Accepter les droits et mettre en place un nouveau Véhicule à usage spécial.

Benefits_Limitations-01 Les avantages et les inconvénients sont l’inverse de la première approche. Les avantages incluent une table de capitalisation propre, une administration simple et la possibilité d’ajouter de nouveaux investisseurs qui n’ont pas participé à l’opération à l’origine. Le principal inconvénient est que les coûts sont plus élevés car cela nécessite un service SPV complet.
Troisième approche: Accepter les droits et les céder à un tiers.

Le principal avantage de cette approche est que vous obtenez en fait une valeur directe pour ce droit au prorata, qui est un actif pour le fonds. La valeur se présente généralement sous forme de portage dans le nouveau véhicule d’investissement. Vous pouvez également être vu sous un jour favorable avec la start-up, en leur montrant que vous pouvez fournir du capital lorsque l’entreprise réussit. Impressionner les PDG est pertinent lorsque vous souhaitez accéder à une nouvelle start-up et que vous êtes autorisé à investir parce que vous avez la réputation d’apporter du capital à l’entreprise grâce à plusieurs tours de financement. Le point négatif évident est que vous ne contrôlez pas ce droit au prorata – vous avez dû faire appel à un tiers pour remplir l’allocation.

Permettez-moi de donner quelques exemples de l’approche trois sur le marché:

Certains gestionnaires ont une stratégie au prorata dans laquelle ils lèvent un fonds pour effectuer les investissements initiaux. Ils lèvent ensuite un deuxième fonds pour investir dans les allocations au prorata du premier fonds. Ces deuxièmes fonds sont parfois appelés « Fonds d’opportunité. »Certains gestionnaires ne lèvent pas deux fonds, mais disposent plutôt d’un seul fonds qui effectue les investissements initiaux et utilise ensuite des SPV de levée de capitaux pour remplir les droits d’allocation au prorata.

RÉSUMÉ DES DROITS AU PRORATA

Récapitulons la structuration des droits au prorata: Vous pouvez utiliser une structure existante – généralement le véhicule d’investissement original qui a effectué le premier investissement – dans la start-up. Ou vous structurerez un nouveau VPS ou un autre véhicule de financement.

SPV-01 Première approche : Rouvrez le VPS. Ouvrez un compte bancaire et intégrez des investisseurs. S’ils sont de nouveaux investisseurs, faites signer des documents de fonds, des chèques KYC / AML, des virements de fonds. Complétez la signature du contrat d’achat, émettez des relevés de compte de capital, des rajustements de la table de capitalisation, des exigences relatives aux événements imposables (c.-à-d. les déclarations de revenus), des exigences relatives aux activités après la clôture, des distributions et des liquidations.

Approche Deux: Il s’agit d’un nouveau SPV, donc tout doit être fait: Nouvelle entité, EIN, compte bancaire, documents de fonds, intégration, KYC / AML, transfert de fonds à la société. Complétez la signature du contrat d’achat, émettez des relevés de compte de capital, créez des tables de capitalisation, des déclarations de revenus, des exigences d’activité après la clôture, des distributions et de la liquidation.

Approche Trois: Il s’agit d’un nouveau SPV (dirigé par le groupe acquéreur). Reflétez chaque étape énumérée dans la deuxième approche. Quelle que soit l’approche structurante que vous adoptez, les étapes et la quantité de travail sont presque identiques. Lorsqu’il s’agit de l’administration d’un véhicule d’investissement structuré, l’administrateur sera le même que celui d’un fonds SPV ou VC. Pour une explication plus approfondie, vous pouvez écouter nos épisodes de podcast Anatomy of an SPV et the Anatomy of a VC Fund Assure par le co-PDG Jeremy Neilson.